地产开发企业业务模式研究——业务模式分析和长期战略落地外部视角万科.战略与投资管理部2009年2月研究背景：2?业务模式是万科战略规划中需要重点解决的问题之一，无论是近期的经营状况，还是市场格局的变化和发展趋势，都要求我们对万科业务的模式研究背景进行回顾分析和完善。?SOHO中国三里屯SOHO首周即销售44.3亿元人民币，华润杭州万象城悦府也逆势狂销，华侨城几个高端项目均保持70%~80%的销售率，优秀同行的业务模式保证了其在逆势中的良好表现。?集团领导已明确要求研究优秀同行的业务模式以及对于万科可能的借鉴。?希望通过本报告就优秀同行（SOHO中国、华润置地、华侨城）的业务模式做简单剖析，探讨对万科可能的启示，提出对万科业务模式中若干关键问题的思考?实地考察三里屯SOHO、深圳万象等同行优秀项目?当面或电话访谈包括SOHO中国董事长潘石屹、副总裁苏鑫、财务总监研究方式王少剑等，华润总部运营部总经理李春林，企业发展部范建军等、华润深圳总经理吴向东、副总沈彤东等。华侨城投资总监丁未明，中金房地产分析师白宏炜。国企证券房地产分析师曹旭特、申银万国旅游行业分析师陈海明等。?参阅中介机构证券公司的相关研究报告。对于SOHO中国、华润和华侨城业务模式的研究涉及到战略落地3执行的12个战略子议题中的多个议题1、投资时机和区域选择（《城市住宅市场投资吸引力战略分析》、《认清行业基本规律、完善资产负债管理》布局2、项目组合选择35、社区商业配套（《社区、融资创新7、物业服务体系升级业务商业的成功特征与路径》）能力8建设★6、标准化和设计、品牌体系建立4、营销能力建设体系再造（《SOHO研究报告》）9、工业化和节能环保12、城市综合体（《华新业10、保障性住房（保障性住房四问）★务增润、SOHO研究报告》）长点★11、住宅相关业务拓展（出租式公寓/度假式公寓/老年公寓）（《华侨城研究报告》）近期明确实施的议题需要较长时间逐步实施的议题目录4?案例研究：SOHO中国－差异化经营创造丰厚回报?案例研究：华润－大树底下好乘凉?案例研究：华侨城－旅游换土地，地产创利润?关于万科业务模式的思考5案例一：差异化经营创造丰厚回报－－SOHO中国初步分析6?SOHO中国财务指标对比?SOHO中国模式分析及判断?SOHO中国模式对万科的启示SOHO中国的ROE一直维持在较高水平，上市后，受7财务杠杆急剧下降影响，０７年ROE下降SOHO中国万科ROE税后净利净利率（权益口径）润/净资17%92%20%产18%14%13%13%14%11%73%2004200520062007总资产周转率25%0.60.50.516%17%0.414%15%14%0.40.40.20.320042005200620072004200520062007财务杠杆（权益乘07年10月上市以后，SOHO中国的总资产扩大了18.6数）2.8倍6.16.22.52.63.33.4上述指标均为全面摊薄指标。1.6数据来源：万科，SOHO中国年报，SOHO中国股权书2004200520062007指标笔记：总资产周转率8　　总资产周转率是指企业在一定时期主营业务收入净额同平均资产总额的比率。总资产周转率是综合评价企业全部资产经营质量和利用效率的重要指标，其计算公式为：　　总资产周转率（次）=主营业务收入净额/平均资产总额X100%　　公式中：主营业务收入净额是指企业当期销售产品、商品、提供劳务等主要经营活动取得的收入减去折扣与折让后的数额。数值取自企业《利润及利润分配表》平均资产总额是指企业资产总额年初数与年末数的平均值。数值取自《资产负债表》　　其计算公式为：平均资产总额=（资产总额年初数+资产总额年末数）/2总资产周转率是考察企业资产运营效率的一项重要指标，体现了企业经营期间全部资产从投入到产出的流转速度，反映了企业全部资产的管理质量和利用效率。反映企业本年度以及以前年度总资产的运营效率和变化，发现企业与同类企业在资产利用上的差距，促进企业挖掘潜力、积极创收、提高产品市场占有率、提高资产利用效率、一般，该数值越高，表明企业总资产周转速度越快。销售能力越强，资产利用效率越高。　　总资产周转率的分析要点：　　1.由于年度报告中只包括资产负债表的年初数和年末数，外部报表使用者可直接用资产负债表的年初数来代替上年平均数进行比率分析。这一代替方法也适用于其他的利用资产负债表数据计算的比率。　　2.如果企业的总资产周转率突然上升，而企业的销售收入却无多大变化，则可能是企业本期报废了大量固定资产造成的，而不是企业的资产利用效率提高。　　3.如果企业的总资产周转率较低，且长期处于较低的状态，企业应采取措施提高各项资产的利用效率，处置多余，闲置不用的资产，提高销售收入，从而提高总资产周转率。　　4.如果企业资金占用的波动性较大，总资产平均余额应采用更详细的资料进行计算，如按照月份计算。　　总资产周转率在应用中存在的缺陷：　　总资产周转率公式中的分子是指扣除折扣和折让后的销售净额，是企业从事经营活动所取得的收入净额；而分母是指企业各项资产的总和，包括流动资产，长期股权投资，固定资产，无形资产等。众所周知，总资产中的对外投资，给企业带来的应该是投资损益，不能形成销售收入。可见公式中的分子，分母口径不一致，进而导致这一指标前后各期及不同企业之间会因资产结构的不同失去可比性。9资产负债率　　——计算公式为：资产负债率=（负债总额/资产总额）*100％。资产负债率是负债总额除以资产总额的百分比，也就是负债总额与资产总额的比例关系。资产负债率反映在总资产中有多大比例是通过借债来筹资的，也可以衡量企业在清算时保护债权人利益的程度。　　要判断资产负债率是否合理，首先要看你站在谁的立场。资产负债率这个指标反映债权人所提供的资本占全部资本的比例，也被称为举债经营比率。　　（1）从债权人的立场看：他们最关心的是贷给企业的款项的安全程度，也就是能否按期收回本金和利息。如果股东提供的资本与企业资本总额相比，只占较小的比例，则企业的风险将主要由债权人负担，这对债权人来讲是不利的。因此，他们希望债务比例越低越好，企业偿债有保证，则贷款给企业不会有太大的风险。　　（2）从股东的角度看，由于企业通过举债筹措的资金与股东提供的资金在经营中发挥同样的作用，所以，股东所关心的是全部资本利润率是否超过借入款项的利率，即借入资本的代价。在企业所得的全部资本利润率超过因借款而支付的利息率时，股东所得到的利润就会加大。如果相反，运用全部资本所得的利润率低于借款利息率，则对股东不利，因为借入资本的多余的利息要用股东所得的利润份额来弥补。因此，从股东的立场看，在全部资本利润率高于借款利息率时，负债比例越大越好，否则反之。　　（3）从经营者的立场看，如果举债很大，超出债权人心理承受程度，企业就借不到钱。如果企业不举债，或负债比例很小，说明企业畏缩不前，对前途信心不足，利用债权人资本进行经营活动的能力很差。从财务管理的角度来看，企业应当审时度势，全面考虑，在利用资产负债率制定借入资本决策时，必须充分估计预期的利润和增加的风险，在二者之间权衡利害得失，作出正确决策，。10净资产负债率　　netassetsdebtsratio　　净资产负债率　　净资产负债率的计算公式如下：　　净资产负债率=(负债总额－代买卖证券款－受托资金)/年末净资产×100%资产负债率=（负债总额/资产总额）*100％　　净资产负债率也称为产权比率、债务股权比率，反映由债权人提供的资本与股东提供的资本的相对关系，反映证券经营机构的基本财务结构是否稳定。净资产负债率高，是一种高风险、高回报的财务结构；净资产负债率低，则是一种低风险、低回报的财务结构。该指标同时也表明债权人投入的资本受到股东权益保障的程度，或者说是证券经营机构清算时对债权人利益的保障程度。国家规定，债权人的索偿权要在股东之前。　　《证券公司管理办法》规定了净资产负债率的上限，即综合类证券公司的对外负债(不包括客户存放的交易结算资金和受托投资管理的资金)不得超过其净资产额的9倍，经纪类证券公司的对外负债(不包括客户存放的交易结算资金)不得超过其净资产额的3倍。并且规定，当综合类证券公司对外负债超过其净资产的8倍或经纪类证券公司对外负债超过其净资产的2倍时，必须在三个工作日内报告中国证监会，并说明原因和采取的对策。SOHO中国经营稳健，真实资产负债率，净负债率始终保持1较低水平；上市后资产负债率明显下降……1SOHO中国资产负债率真实资产负债率净负债率93%37%80%82%35%30%34%31%-0.7246%-0.93-1.0338%-1.34-3.9320042005200620072008H120042005200620072008H120042005200620072008H1由于07年提高结算比例，预收账款所占比例降低，导致真实资产负债率上市前后变化不大数据来源SOHO中国年报、半年报*净负债率＝（长短期借款–现金和现金等价物）÷股东权益净负债率是使用最广泛的衡量财务杠杆使用效率的指标，比率越低，说明公司偿债能力越强，资金压力越低。1……现金比例明显提高，短期偿债能力增强2SOHO中国08年6月30日现金/总资产SOHO中国持有速动比例2.364%现金95亿39%28%1.21.227%0.91.017%20042005200620072008H120042005200620072008H1注：速动比例-（流动资产-存货）/（流动负债-预收账款）数据来源：《SOHO中国半年报》13?SOHO中国财务指标对比?SOHO中国模式分析及判断?SOHO中