大连万达REITs案例分析2004年4月央行出台政策，购物中心被列入“限制支持行业”。内地的融资渠道难以满足商业地产开发中所需要的大量沉淀资金，使得多数开发商苦于压力分割出售产权，万达也因此引发诸多纠纷。解决了纠纷后的万达表示，不再分割出售而是自己长期持有经营。无疑，这对万达的现金流是一个巨大的考验。王健林表示，在没有建立低成本且稳定的收入系统前，采取寻找战略投资者合作外加一部分贷款的方式，而从长远来看，将更依赖REITs。显然，王健林对于以REITs形式上市预谋已久，相信这也是不再出售购物中心产权主要原因。因为REITs是一种以现金收益证券化为标的的融资工具，它要求专注投资于可生产定期租金的地产项目（即收入的较大部分必须源于地产项目之中）。因此它对一次性出售无经营性租金回收的住宅项目没有关系，而同以经营收益为主的商业地产项目密切相关。不出意外，招股文件已获通过的大连万达集团（下称“万达”）首只房地产信托投资基金（REITs）有望成为内地赴香港上市的第二只REITs。与越秀所走的路径不同的是，大连万达集团股份有限公司董事长王健林先通过携手澳大利亚麦格理银行“私募”一番之后，共同将部分万达商业广场打包上市。其“胃口”是通过REITs上市融资80亿元，远高于越秀投资近18亿的集资额。一、万达REITs筹备历程从2004年开始，万达集团便将一些商业广场进行分拆，直到2005年7月，作为万达战略投资者的麦格理银行开始浮出水面，万达REITs上市成为媒体关注的焦点。1、由于REITs要求专注投资于可生产定期租金的地产项目，因此自2004年起，万达开始逐步停售转租。之前，包括北京万达广场在内各地购物中心都有分割出售部分；2、2004年，国内金融政策对商业地产实施控制，万达资金链瞬间陷入紧绷状态。万达高层意图通过上市来解决问题，集团最初的设想是境外IPO。万达集团同时与麦格理及摩根斯丹利进行了接触。但最后王健林选择了与麦格理合作，进行RETIs上市。他认为RETIs的好处在于：一是不受募集时间的限制，一般海外上市公司每12个月募资一次；二是不受集资金额的限制。按万达2010年的目标，每年需要建设近10个购物中心，而每个购物中心大约投资8亿-10亿元，初步估算每年需资金约80亿元。3、2005年7月，万达获得澳大利亚麦格理旗下一投资银行注资，以5000万美元和3800万优先债的价格出售万达9家商业广场的28%股权；4、2005年底，万达整合旗下房地产管理有限公司和商业发展有限公司基本完成。这两家公司分别负责万达集团住宅地产和商业地产两大支柱产业的开发。一位万达集团管理人员表示，主要是基于企业发展战略进行的调整，以更好地符合国际要求。5、目前万达已经完成上市前高管层的相关培训。并将于近期进行路演，路演包括纽约、悉尼、法兰克福、香港等地区。这将是万达上市的最后一搏，如果路演成功，按照惯例之后一个月左右就可以挂牌上市。二、万达REITs解构由于万达的招股说明书始终没有公开，因此该资产包中具体将有哪些资产目前尚未能明确。据分析，去年麦格理银行投资的九个购物中心将成为首批上市的REITs资产。具体项目包括大连、沈阳、青岛、南京、哈尔滨、济南、长沙、武汉、天津万达商业广场中未出售的物业，已经开业的南宁、南昌和长春万达广场和尚未开业的北京、上海和宁波商业广场被拒之门外。由于受REITs包中一些商业广场低租金水平的影响，万达和麦格理方面正在进行一场注资行动。在如今万达的地产图谱中，除了商业地产，还包括住宅地产、万达影城和酒店。一位分析人士指出，酒店也可能是此次注入REITs包中的资产，如索菲特万达酒店、成都万达酒店、大连万达酒店等。“这些酒店的盈利状况不错。”甚至有消息说万达准备将旗下一块待开发的土地也打入资产包。三、万达REITs资产规模关于万达通过REITs融资额度，坊间一直有不同的传说。一亿美金；50亿人民币；80亿人民币等等都是曾经传出的版本。按照麦格理去年收购万达旗下9间购物中心28%股权的价格，如果万达第一支REITs仅包含上述9间购物中心的话，万达首次发行REITs规模至少在25亿元。四、上市进程万达集团对外一直对REITs的进程“含糊其辞”。路演在即，万达方面却表示正式上市的时间还不能确定。万达董事长王健林表示，基金和基金管理公司已经成立，但挂牌上市可能要拖一下，等待市场时机，万达的担忧来自于越秀REIST上市的成本比较高，而成本取决于物业的质量。尽管越秀REITs的认购率很好，目前股价也有所拉高，但如果控制住成本的话，或许会做得更好。五、万达广场现投资回报率（摘自《红地产》）由于万达商业广场没有公开募股，王健林旗下已经开业的11家商业广场(不包括未出售底商的大连万达商业广场)的投资回报率从来没有全景式地展现在公众面前。因为只有真实的投资回报率是衡量一个商业地产项目成功与否的重要尺度，而不在于是否具有“先进”的开发模式。南昌万达商业广场：租金回报约3.9%—5.5%；武汉万达商业广场：租金回报率为5.6%；天津万达商业广场：租金回报率4%—5.6%；济南万达商业广场：租金回报率为3.3%—5%；南宁万达商业广场：租金汇报率约为4.8%-5%；青岛万达商业广场：租金回报率约为8%；沈阳万达商业广场：租金回报率约为4%；长春万达商业广场：租金回报率约为4%；哈尔滨万达商业广场：租金回报率约为5%-8%；南京万达商业广场：租金回报率约为5%；长沙万达商业广场：租金回报率约为5.1%。在获得了国内最大一笔海外融资之后，万达集团依旧选择REITs作为最终的融资渠道，不可不说REITs的魅力巨大，而且与其他融资渠道相比有着不可替代的优势。不单单万达，国内其它大型开发商也在积极地进行REITs的运作，包括上海复地、北京北辰、深国投、华润集团等等，海外资本市场对于中国资产的热情也在逐渐高涨。虽然万达REITs的上市目前遇到一定波折，但是万达一直坚定地在走REITs之路，随着新的优良资本的注入，我们相信并祝愿万达REITs早日成功上市。