中国地产基金地产基金案例分析案例分析万达中国地产基金案例分析：万达万达万达万达万达万达万达万达万达REIT案例分析案例分析案例分析案例分析目录目录目录目录背景资料背景资料背景资料背景资料....................................................................................................................................................................3上市筹备上市筹备上市筹备上市筹备....................................................................................................................................................................3资产组合资产组合资产组合资产组合....................................................................................................................................................................4经验教训经验教训经验教训经验教训....................................................................................................................................................................5图表目录图表目录图表目录图表目录图表图表图表图表1：：：万达：万达万达万达REITREIT旗下购物中心旗下购物中心旗下购物中心旗下购物中心..............................................................................4图表图表图表图表2：：：：万达旗下购物中心租金回报率粗略估计万达旗下购物中心租金回报率粗略估计万达旗下购物中心租金回报率粗略估计万达旗下购物中心租金回报率粗略估计万达旗下购物中心租金回报率粗略估计万达旗下购物中心租金回报率粗略估计万达旗下购物中心租金回报率粗略估计万达旗下购物中心租金回报率粗略估计..............................................................52中国金融地产网特别策划中国地产基金案例分析：万达背背景资料背景资料景资料背景资料2005年6月，香港证监会正式发布了修订后的香港证监会正式发布了修订后的《房地产投资信托基金守则房地产投资信托基金守则》，国内房地产商可以按照该《守则》要求成立要求成立REITs，注入其在内地的商业地产项目后再赴港上市注入其在内地的商业地产项目后再赴港上市。这为国内房地产商开辟了一个新的融资渠道为国内房地产商开辟了一个新的融资渠道。越秀REIT快速启动，成为了第一支内地在香港成为了第一支内地在香港上市的REIT。身为国内商业地产标志性企业的身为国内商业地产标志性企业的万达也摩拳擦掌，力争推动推动旗下购物中心REIT上市。万达以旧城改造和住宅开发起家以旧城改造和住宅开发起家，2001年首次介入商业地产领域，在国内第一家推在国内第一家推行“订单地产”。凭借这个别树一帜的商业模式凭借这个别树一帜的商业模式，万达实现了国内业务的迅速扩张扩张。“订单地产”商业模式，简而言之，就是把物业的就是把物业的二楼及以上楼层“量身定做”出租给沃尔玛沃尔玛、时代华纳、欧倍德等世界知名企业，然后凭借着这些声名显赫的国际巨头的市场号召力然后凭借着这些声名显赫的国际巨头的市场号召力然后凭借着这些声名显赫的国际巨头的市场号召力，将一楼规划成街铺，卖给散户投资者。凭借沃尔玛凭借沃尔玛等国际零售巨头的非凡号召力，万达产权商铺产权商铺的销售非常顺利，经常能够迅速收回经常能够迅速收回项目投资的六成左右，大幅减少资金的沉淀，实现滚动开发实现滚动开发。由于万达从2001年至20052005年间高速扩张，商业地产从零开始，在短短的四年之内建造在短短的四年之内建造10多个商业广场，一举成为国内商业地产商之首一举成为国内商业地产商之首，资金链十分紧张。这种产权商铺出售的这种产权商铺出售的模式，是把做住宅的手法拿来开发商业物业是把做住宅的手法拿来开发商业物业，是资金链紧张情况下的无奈之举是资金链紧张情况下的无奈之举。这种产权分割的发展模式后来也给万达带来了很多的诉讼和纠纷模式后来也给万达带来了很多的诉讼和纠纷。尽管此前出售底层产权式商铺收回大尽管此前出售底层产权式商铺收回大半投资，但由于主力店租金水平低和后来应对各种问题商铺的资金但由于主力店租金水平低和后来应对各种问题商铺的资金“补贴”，，资金仍然匮乏。所有这些都使万达认识到融资渠道对于商业地产的重要性所有这些都使万达认识到融资渠道对于商业地产的重要性，而REIT恰恰是解决这一问题的恰恰是解决这一问题的良方。王健林倾向于RETIs上市上市，是因为他看到了RETIs的若干好处。REITREIT一般的运作模式是并购物业和增发募资交替进行交替进行，而且增发频率和金额没有太多的限制。如果万达能够如愿如果万达能够如愿以REIT上市，稳定顺畅的融资渠道顺畅的融资渠道势必将极大推动万达的猛力扩张。按照万达自己制定的按照万达自己制定的2010年发展目标，每年需要建设近每年需要建设近10个购物中心，每个购物中心大约投资每个购物中心大约投资8亿-10亿元，初步估算每年需资金约80亿元亿元。上市筹备上市筹上市筹备备上市筹备2004年起，万达开始逐步停售转租万达开始逐步停售转租。之前，包括北京万达广场在内各地购物中心都有包括北京万达广场在内各地购物中心都有分割出售部分，此时的万达可能已经开始在考虑推出此时的万达可能已经开始在考虑推出REIT的可能性，并且在努力解决历史并且在努力解决历史遗留问题，为达到REITs的要求而进行自身调整的要求而进行自身调整。当时，国内金融政策对商业地产实施控制国内金融政策对商业地产实施控制，购物中心被列为限制类项目购物中心被列为限制类项目，万达资金链瞬间陷入紧绷状态。万达高层意图通过海外海外REIT上市来解决自身的资金问题，并最终选择和麦格理银行合并最终选择和麦格理银行合作。2005年7月，万达获得澳大利亚麦格理旗下万达获得澳大利亚麦格理旗下投资银行注资，以5000万美元和万美元和3800万优先债的价格出售万达9家商业广场的家商业广场的28%股权；2005年底，万达基本完成对基本完成对旗下房地产管理有限公司和商业发展有限公司管理有限公司和商业发展有限公司的整合。这两家公司分别负责万达集团住宅地产和商业地这两家公司分别负责万达集团住宅地产和商业地3中国金融地产网特别策划中国地产基金案例分析：万达产的开发。但是之后很长一段时间没有万达但是之后很长一段时间没有万达REIT上市计划的进一步消息，，当事各方也都模糊其词。2005年9月6日，，麦格理与大连万达宣布发行1.45亿美元的CMBSCMBS（商业地产抵押支持证券），其资产池组成包括位于长沙其资产池组成包括位于长沙、大连、哈尔滨、济南、南京、、南宁、沈阳、天津、武汉等地的9处商业物业处商业物业，正是此前分拆准备以REITs上市的物业组合上市的物业组合。这表明万达REIT上市计划已经被放弃。。资产组合资产组合资产组合资产组合由于万达的招股说明书始终没有公开由于万达的招股说明书始终没有公开，但市场普遍猜测麦格理银行此前此前投资的九个购物中心将成为首批上市的REITsREITs资产。具体项目包括大连、沈阳、青岛、南京、、哈尔滨、济南、长沙、武汉、天津万达商业广场中未出售的物业广场中未出售的物业，南宁、南昌和长春万达广场南昌和长春万达广场以及当时尚未开业的北京、上海和宁波商业广场上海和宁波商业广场则没有被纳入其中。图表1：万达REIT旗下购物中心旗下购物中心4中国金融地产网特别策划中国地产基金案例分析：万达经经验教训经验教训验教训经验教训万达之前推行的产权商铺销售策略留下了不少万达之前推行的产权商铺销售策略留下了不少后遗症。据媒体报道，这九家购物中心中这九家购物中心中至少有五家的底商商铺经营曾经出现问题至少有五家的底商商铺经营曾经出现问题，纠纷和诉讼接踵而至。虽然诉讼问题曾经引起香虽然诉讼问题曾经引起香港证监会的关注，但由于已经售出的产权式商铺但由于已经售出的产权式商铺并未被放入REITs包中，而而且万达采取了补救措施，在一些商业广场中实行在一些商业广场中实行“返租”政策，暂时缓和了业主和万达的矛盾业主和万达的矛盾。市场人士普遍认为，万达万达REITs之所以失利，主要还是因为资产包中一些商业广场租金主要还是因为资产包中一些商业广场租金水平过低，盈利能力难以达到香港证监会的上市要求盈利能力难以达到香港证监会的上市要求。参照此前已经在香港上市的参照此前已经在香港上市的REITs，领汇、泓富和越秀的股息回报率分别为泓富和越秀的股息回报率分别为6.31%、5.31%和6.54%。而限外令出台以后而限外令出台以后，万达以内地物业赴港上市，还需要缴纳还需要缴纳33%所得税，投资者无疑会对万达REITREIT的回报率提出更高的要求。图表2：万达旗下购物中心租金回报