中信建投证券CHINACHINASECURITIESSECURITIESRESEARCH证券[table_main]研究报告·策略深度策略2012深度年投资策略报告模板·配置篇周期的救赎配置策略研究逻辑：周金涛当前市场短期纠结于的需求不足、投资下滑和库存高企，中期zhoujintao@csc.com.cn纠结于中国经济旧有模式难以为继后的增长中枢下移和转型之010-85130831困，在2012年的不同阶段，这些问题对于市场的影响也将有所执业证书编号：S1440510120017差异，而配置的核心则是区分主导力量在不同时空条件下的作用。安尉anwei@csc.com.cn主要观点：010-85130982执业证书编号：S1440511030001周期之轮：嵌套模式下的寻底反弹房地产周期、资本支出周期以及库存周期的嵌套运行下，当前吴启权三周期正处于调整阶段，库存周期的底部将出现在2季度附近，wuqiquan@csc.com.cn就库存周期的行业配置选择是先防御行业，而后早周期行业，010-85130211上证指数沪深300进而到投资品行业；资本支出周期的高峰已经过去，后续关键执业证书编号：7%S1440510120031看需求的恢复情况，就行业配置而言，非制造业的确定性政策机会；房地产周期则处于调整的关键阶段，销售和政策选择对发布日期：2%2011年12月22日后续发展。-3%[table_indextrend]冲击之刃：中枢下移的必然救赎上证指数、沪深-8%300走势图日韩的历史经验表明，中枢下移是经济发展的内在必然，但冲-13%击机制起到了触发作用，冲击之后的救赎是必然选择，而不同-18%的救赎方式对经济产生不同的长短影响。我国当前已经具备经济增长中枢下移的内在条件，而冲击的发生与否，要特别注意-23%333333333333内部房地产周期调整和外部的美元升值这两个因素。111沪深111111111////30/0//深/证成/指///212345678901/////////111救赎之光：中枢下移中的转型增长8%/111111111//日本市场的慢牛和韩国市场的大幅波动，很好的诠释了救赎模0111111111113%111式对于经济的影响。日本的成功经验表明，第三产业的崛起，-2%主导产业在继承中更迭，是在救赎中成功转型的选择。对于中[table_indextrend1]-7%国来说，顺应需求结构变化，调整投资格局，第三产业的做大，沪深-3001、深证成指走势图2%与第二产业的做强是现实选择。-17%配置策略：周期的救赎-22%我们认为明年将会迎来资本市场的重要底部，其演变则有两种-27%不同的路径。第一种是典型的复苏路径，即流动性起点余库存333333333333111111111111////////////周期低点之后，经济走向短期复苏，中期则在滞胀中寻求转型，212345678901/////////111配置策略是，短期看周期性行业反弹，中期市场将重归平淡，/111111111//011111111111消费与成长是分享转型机会的配置之选。第二种是叠加冲击的111路径，周期的救赎机制启动，遭受冲击后的市场将先大落后大起。在这两条不同的路径之下，有两个配置主题是相对确定的，一个是非制造业部门的投资扩张，另一个是结构转型中消费和服务行业壮大带来的投资机会。HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN请参阅最后一页的重要声明中信建投证券CHINA[table_page]SECURITIES策略研究策略深度研究报告目录前言:..........................................................................................................................................................................3一、分析框架：.......................................................................................................................................................4二、周期之轮：现状、动力与展望.......................................................................................................................51、库存周期：底部约在2季度.....................................................................................................................5（1）被动去库存，底部约在2季度......................................................................................................5（2）配置主题：行业轮动策略.............................................................................................................62、资本支出周期：产能扩张周期或难期盼..................................................................................................7（1）扩张高峰已过，需求恢复是关键................................................................................................7（2）配置主题：非制造业支出的政策机会..........................................................................................83、房地产周期：调整的关键期.....................................................................................................................94、小结：周期波动进入寻底反弹阶段.......................................................................................................10三、冲击之刃：中枢下移的历史经验与现实图景.............................................................................................101、历史经验：救赎是中枢下移过程中的不二选择....................................................................................10（1）日本：二次中枢下移与二次政策刺激........................................................................................10（2）韩国：硬着陆与过度刺激............................................................................................................112、中国的图景：内外冲击机制分析...........................................................................................................12（1）内部冲击：房地产周期短暂修复后的再次下行........................................................................12（2）外部冲击：美元是核心...............................................................................................................12四、救赎之光：终归转型.....................................................................................................................................131、资本市场给出的答案：日韩的对比...................................................................................................