上市公司餐饮旅游2008年05月15日华侨城A（000069）公司研究价值明显低估，维持买入/点评报告报告原因：强调原有评级买入盈利预测:单位：百万元、元、%、倍主营增长率净利润增长率每股收主营利净资产市盈率维持收入益润率收益率市场数据：2008年05月14日20061787172581210.17361994收盘价（元）15.992007Q317298750360.23361770一年内最高/最低（元）74.5/11.8920072898149900.02143上证指数/深证成指3657/135322008E816837221051810.64441825市净率4.12009E13179613157500.96451917息率（分红/股价）1.44注：“市盈率”是指目前股价除以各年业绩流通A股市值（百万元）20883注：“息率”以最近一年已公布分红计算投资要点：基础数据:2007年12月31日每股净资产（元）3.89?整体上市后华侨城所拥有的房地产项目权益储备累计至少在538.2万平方米资产负债率%56.11以上，其中，住宅项目权益储备累计则达到414.4万平方米。从区域来看，这些总股本/流通A股(百万)2621/1306流通B股/H股（百万）-/-项目主要分布在深圳、上海、成都、天津等地。其中房地产项目又以深圳占比最大，约36%。一年内股价与大盘对比走势：?项目规划与进程基本符合预期，销售情况尚可，并没有出现先前市场预期得那么悲观，总体上我们仍较为看好华侨城地产项目。?根据前期调研获得的最新信息，此次我们重新调整盈利预测。我们预计，2008-2009年EPS分别为0.64元、0.96元、净利润分别达到21.05亿元、31.57亿相关研究元（已考虑了资产注入，并假设拟注入资产总价值为100亿元，增发6.67亿股）。《华侨城A调研报告》2008/02/27此次盈利预测较之前我们的预测略有下调，其中，2008-2009年分别下调5.9%和《华侨城A调研报告》2008/01/08《华侨城A深度报告》2007/11/085.0%，原因主要是由于此次我们采取了相对以前更为保守的预测，并下调了部分房地产项目的售价和结算面积。?从房地产行业来看，我们预计2008-2009年住宅销售面积分别为31.8万平方分析师陈海明米、44.8万平方米，实现营业收入69.3亿元、106.8亿元，贡献权益净利润16.3chenhaiming@sw108.com亿元、25.9亿元。其中，来自深圳地区的净利贡献最大，达到70%左右。总体上，房地产业仍为华侨城最主要利润来源，约贡献了80%左右的净利。?估值明显过低，维持“买入”。经测算，我们估计，华侨城A的合理估值约在联系人陶成知20.9-28.0元之间。我们认为，在人民币升值的预期、奥运会的外部冲击、消费结(8621)63295888×451构升级的内在推动，尤其是在近期集团公司已经明确了的资产注入重大题材等因taochengzhi@sw108.com素作用下，具有独特经营模式的华侨城A未来发展前景极为光明，我们继续看好公司中长期的投资价值。目前华侨城A的股价为15.99元。简单测算，目前股价地址：上海市南京东路号99中给予华侨城房地产业务估值仅元。这意味着房地产售价较我们的预测或电话：（8621）6329588810.89上海申银万国证券研究所有限公司者说目前的售价要下降50%以上（因为我们对其房地产售价是结合目前市场售价http://www.sw108.com给出的）。因此，我们认为，相对其合理估值，目前股价已具有较强的吸引力，我本研究报告仅通过邮件提供给方正证券有限责任公司方正证券有限责任公司(kfzx@foundersc.com)使用。1们维持“买入”的投资评级本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料compliance@sw108.com。客户应全面理解本报告结尾处的"法律声明"。2008年05月深度报告投资案件投资评级与估值考虑资产注入和全面摊薄，我们预计，2008-2009华侨城A的EPS分别为0.64元、0.96元。目前华侨城2008-2009年动态市盈率分别为23倍、15倍，估值已具有较强的吸引力，我们维持“买入”的投资评级。未来6-12月合理目标价20.9-28.0元。关键假设点2008年、2009年主题公园游客接待量分别增长31%、22%。各房地产项目的结算价格、面积均符合我们的预期（具体参见本报告P29）。有别于大众的认识目前项目进展顺利，基本符合预期，2008年开始公司将进入到一个新的发展期。目前地产项目销售尚可，或没有先前市场预期那么悲观。房地产业务对于华侨城利润贡献很大，旅游业、房地产业对华侨城都很重要，两者可以说是相得益彰、缺一不可。尤其是考虑到旅游业是华侨城业务发展的前提和基础，旅游对于华侨城模式的成功起到了极为关键和决定性的作用，旅游业对于华侨城同样很重要，甚至更为重要。华侨城“旅游+地产”的独特经营模式是可以持续的，是可以异地移植的，其未来复制或移植的空间仍很大。我们看好未来华侨城发展前景，华侨城可以，也应该享受高于行业平均水平的溢价。股价表现的催化剂资产注入具体方案如期出台并顺利过会。再次获取项目以及云南华侨城项目（昆明）公告具体项目规划。核心假设风险房地产进一步调控政策，尤其是深圳市土地增值税等政策的出台。集团资产注入的方式、时点等存在较大不确定性。房地产结算具有较大的不确定性。请参阅最后一页的信息披露和法律声明1申万研究·拓展您的价值本研究报告仅通过邮件提供给方正证券有限责任公司方正证券有限责任公司(kfzx@foundersc.com)使用。22008年05月深度报告目录0.引言：为什么特别关注华侨城房地产业务？·····61.整体上市后房地产项目储备更为丰富，其中又以深圳占比为甚··························································72.地产项目规划及目前销售情况···························92.1深圳波托菲诺纯水岸项目：目前四期整体销售率约52%，联排项目有望于2008年6月前后推出····················································92.2深圳东方花园项目：M3和P1区已销售完毕，H区和N1区有望于2009年上半年开盘销售···························································92.3深圳东部华侨城天麓项目：目前一区销售率约75%，二、七区有望2008年5-6月份推出·····························································102.4深圳招华曦城项目：目前南区联排别墅销售约46%，预计南区独幢、双拼别墅将于2008年6月推出···········································102.5上海华侨城项目：项目首期有望于2009年下半年开盘销售112.6上海新浦江城项目：2007年10月份推出的34套联排别墅销售率约59%，预计二期将于2008年10-12月推出························112.7北京华侨城项目：5-7号高层板楼整体销售率超过57%，二期余下楼盘将于2008年下半年推出··················································112.8成都华侨城项目：项目首期有望于2008年5-6月开盘销售·122.9泰州华侨城项目：项目首期有望于2009年底前开盘销售····122.10天津华侨城项目：项目首期2009年上半年有望对外销售··133.总体上我们仍较为看好华侨城地产项目··········133.1深圳波托菲诺纯水岸项目：谨慎看好···································133.2深圳东方花园项目：谨慎看好··············································143.3深圳东部华侨城天麓项目：谨慎看好···································163.4深圳招华曦城项目：谨慎看好··············································173.5上海华侨城项目：较为看好··················································183.6上海新浦江城项目：较为看好··············································203.7北京华侨城项目：较为看好··················································21请参阅最后一页的信息披露和法律声明2申万研究·拓展您的价值本研究报告仅通过邮件提供给方正证券有限责任公司方正证券有限责任公司(kfzx@foundersc.com)使用。32008年05月深度报告3.8成都华侨城项目：较为看好··················································233.9泰州华侨城项目：谨慎看好···························