风满楼但非雨落地——2012年宏观经济报告宏观报告发布时间：2011年12月21日投资要点：z2012年充满风险与机遇的年份。出口与房地产的下降风险、地方债务危机以及通胀反弹风险等，而市场对经济下行预期证券研究报告强烈，此谓“山雨欲来风满楼”；但同时政府稳增长取向加强，而全球经济二次衰退可能小，出口冲击或低于预期。中国出现“深调整”的可能性较小，此谓非“雨落地”。z市场力量的总需求总体逐季下降，或要等到四季度回升。但稳增长的政策在Q2开始体现，市场下行力量和政策上行力量交汇于二季度，因此，经济调整或至少看到2012年Q2。z面对风险，政府难以大规模投资和政府直接投资为手段，必以转型为方向。我们认为推动中国经济增长“五化”的工业化、城市化和国际化的作用弱化，结构转换至新“三化”——服务化、工业优化和信息化，同时加体制转轨和消费动力。z未来之路：新五大动力相关产业将率先突破：文化旅游、电子商务等服务业；节能减排、高端装备制造等高加工度化和技术化产业；信息化框架下的通讯、信息和软件产业。市场仍将担心转型的成功与否以及企业业绩是否形成，而这z必须从产业生产周期去理解，不可能所有的新兴产业都产生盈利，但信息技术、节能减排和高端装备制造具备了技术和分析师:王国兵市场基础，将进入高成长，产生规模收益和利润成为可能。执业证书编号：S0550511110002z食品、货币和需求三因素共同下拉通胀，压力明显降低，预TEL:(8621)63367000计降至3.1%，但须防范外部宽松货币导致输入性通胀反弹。FAX:(8621)63373209Email:wanggb@nesc.cnz三大需求中投资将在房地产业下拉下降至20%，消费在物地址:上海市延安东路45号20楼价和房地产消费链下降的作用降至16.5%，出口降至13%，邮编:200002动力减弱但并未消失，GDP有望增长8.5%，前低后稳。z所以，我们判断2012年经济形势组合是“经济有限降速、通胀合意回落”，对应“积极财政、货币有限放松”的稳增长政策。政策仍以稳健货币搭配财政政策。z货币难以深度放松，预计信贷在7.5-8万亿，重在优化信贷结构，保障政策导向项目，预计M2目标为15%，而财政将从依赖财政支出转为结构性减税等收入政策。郑重声明:本报告中的信息均来源于公开数据，东北证券股份有限公司（以下简称我公司）对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归我公司所有。宏观经济研究报告前言2012年是充满风险与机会的年份。由于债务危机和国内的持续政策调控，2012年注定是一个充满风险的年份，出口与房地产的下降风险、地方债务危机以及通胀反弹风险等，而市场对经济下行预期强烈，可谓“白色恐怖”；但全球经济二次衰退可能小，出口冲击或低于预期，同时政府又将加快转型，希望“星火燎原”，以转型稳增长。因此，我们认为经济形势似“山雨欲来风满楼”。但风险呈现方式各有不同，爆发的时间、节奏也不太同步。欧债危机是“钱”的问题，但又不全是钱的问题，随着欧盟峰会声明的落地，表明欧盟解决欧债危机的意愿和行动更加协调和迅速。我们认为解决方案有望在2012年出现，不管最后结果是何种方式，年初都可能确定最后方案，债务危机的担忧情绪也将随之缓解，但对经济的影响难尘埃落定，财政整顿将持续缓慢影响经济增长。所以，对我出口冲击也在一季度集中表现，之后将有望减缓并好转。2012年又是房地产调整年和风险释放年。但我们判断保障房将逐渐做实，房地产投资的下降是逐步，不会在某一个季度断崖式失速，全年处于一个稳步下降的格局，预计将降至15%的投资增速。地方融资平台风险随着信贷紧缩和经济降速而放大，无效、低效投资产生不良贷款将毋庸置疑，但90年末债务风险的历史是否重演？一定不会：（1）本轮低效投资持续时间短；（2）信贷/投资比低位，风险规模占比大幅下降；（3）财政和货币政策的操作空间更大。因此，我们相信中央政府将帮助地方政府及企业“搭桥过河”，而不会形成严重的风险。但压缩投资项目和投资规模将不可避免。面对风险，政府不会再以大规模投资和政府直接投资为手段，稳增长将是短期的战术，中长期战略必以转型为方向。如何看清转型的道路？我们应该站在中国经济发展阶段的高度上看未来方向。我们认为推动中国经济增长“五化”中工业化、城市化和国际化的作用弱化，结构转换至新“三化”——服务化、工业优化和信息化，同时加体制转轨和消费动力。因此，未来之路将是新五大动力产生的产业脉络，我们认为以下重点领域有望率先突破：文化旅游、电子商务等服务业；节能减排、高端装备制造等高加工度化和技术化的产业；信息化框架下的通讯、信息和软件产业。而市场仍将担心转型的成功与否以及企业业绩的形成，这个必须从产业生产周期去理解，不可能所有的新兴产业都产生盈利，产业有自己的生命周期规律。但信息技术、节能减排和高端装备制造具备了技术和市场基础，已开始成长阶段，产生规模收益和利润成为可能。曾经的高通胀压力在食品、货币和需求三因素共同下拉下，压力明显降低，预计2012年CPI降至3.1%，PPI将至2.1%，但须防范外部宽松货币导致输入性通胀的反弹。三大需求中投资将在房地产投资下拉下降至20%，而消费在物价和房地产消费链下降的作用降至16.5%，出口降至13%，动力减弱但并未消失，GDP有望保持8.5%，前低后稳。政策仍以稳健货币搭配财政政策，货币难以深度放松，维持资金适度紧平衡有助倒逼转型，预计信贷在7.5-8万亿，重在优化信贷结构，保障政策导向项目，M2为15%，而财政将从依赖财政支出转为结构性减税等收入政策。郑重声明:本报告中的信息均来源于公开数据，东北证券股份有限公司（以下简称我公司）对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和2意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归我公司所有。宏观经济研究报告目录一、风满楼还是雨落地：经济运行面临的风险及其触发概率·························································61、终决还是深化：全球债务风险引发的我出口风险··································································62、模式的终结还是历史的轮回：房地产调控造成的投资风险················································113、上楼撤梯还是搭桥过河：地方债和企业债引发的金融风险················································13二、面对风险，认清道路：站在中国经济发展阶段看未来增长动力···········································161、工业化进入中后期，“工业为纲”难以依赖··········································································162、中国享受的全球化红利时代或就此结束················································································193、未完的城镇化，但降速进行时································································································214、信息化正起步，任重道远·······································································································225、未来之路：工业优化（高加工度和技术化）、服务化和信息化···········································23三、面向未来新模式下的支柱产业选择和机会···············································································241、服务业·······································································································································242、高加工度和高技术化：机械设备最看好················································································253、信息化：通讯设备、软件产业、信息产业············································································274、消费：消费