行业研究专题报告贾祖国86-10-88088569jiazg@cmschina.com.cn美国REITs行业概要孟群86-755-82940647mengqun@cmschina.com.cn2009年7月14日中国当代房地产研究专题之十一周期性消费品房地产推荐（维持）上证指数3081我们预计今年11月底前中国的首只REITS就将上市，为了让投资者更好地了解REITS，并把握REITs上市前后带来的投资机会，我们特作此篇报告。行业规模占比%?REITs已成为美国房地产股票的主角：行业面，上市REITs总收入是开发商股票家数（只）1167.4的倍，但总市值达倍；公司面，前五大总收入是前五大开发商总市值（亿元）124525.71.59REITs流通市值（亿元）83068.1的52%，但总市值是5倍，PB是1.9倍，PS是10倍；从表面上来看是因为REITs的收益和风险特征，但从深层次来看是REITs的盈利模式使然；行业指数?REITs通过UPREITs模式和成立纳税子公司的方式成为具备较强成长性房%1m6m12m绝对表现26.9135.680.3地产公司：REITs通过发行UPREITs权益交换物业资产，物业出让方将权益相对表现11.356.566.5换成上市REITs股份并套现退出，规避资产转让所得税；而且REITs可通过(%)房地产沪深300纳税子公司经营房地产增值业务及房地产以外业务；1008060?美国REITs的繁荣来自参与主体四方合力：REITs使房地产由小众投资品变40成了大众投资品；政府的税收政策提高了投资收益的吸引力，同时引导物业200持有者以REITs的形式持有或退出，解决了REITs资产供给；-20-40-60?全球REITs发展迅猛，物业回报率维持在6.4%左右：22个国家推出REITs，Jul-08Nov-08Feb-09Jun-09其中美国的规模最大占44.9%，其次是香港，澳大利亚，法国和日本；物业收入回报非常稳定，2001年以来全球年均6.4%，占物业总回报的60%左右。相关报告德法日意西等国家收入回报率在6%以下；?中国首只REITs产品有望于今年第11月底前发行，看好以世茂股份为首的商业地产股：REITS的出台对商业地产是重大的利好，使商业地产开发有了较好的推出渠道，加速了商业地产开发类公司的周转。我们认为随着REITs的启动，商业地产股将迎来一轮春天，我们看好金融街、世茂股份和中国国贸。其中对于以商业地产开发为主的世茂股份受益最大。05年12月21日越秀REITs在香港上市后，越秀投资的股票收益率显著超越大盘和其他地产股。敬请阅读末页的免责条款行业研究正文目录一、REITs的估值远高于开发商.................................................................4二、表层原因—REITs的收益率和稳定性..................................................51、REITs所面临的舞台数倍于开发商.....................................................................52、REITs收益率高且稳定，65%左右来自稳定的租金............................................5（1）过去30年权益型REITs年收益率11.1%高于其他资产..................................5（2）REITs65%的收益来自分红，REITs收益更加稳定.........................................6三、深层原因—美国REITs的盈利模式.....................................................81、REITs的定义及政策..........................................................................................82、REITs的类型.....................................................................................................83、REITs的盈利模式..............................................................................................9（1）REITs运作模式创新的动力来自于获得成长性的要求...................................10（2）美国REITs的运作模式................................................................................10四、REITs估值方法及估值的历史表现....................................................121、FFO法方法介绍..............................................................................................122、P/FFO估值特征..............................................................................................12五、美国REITs发展历史回顾.................................................................141、美国REITs的发展历史....................................................................................142、参与主体共赢，合力推动REITs的繁荣...........................................................15六、中国REITs的发展情况.....................................................................161、两套方案，首只REITs有望于今年11月份前推出...........................................162、中国REITs发展前景广阔................................................................................16（1）中国REITs发展前景广阔.............................................................................16（2）中国REITs大规模发展面临的障碍分三类....................................................173、越秀REITs模式简介.......................................................................................18七、附录..................................................................................................201、附录1-全球REITs情况...................................................................................20（1）全球有22个国家推出REITs，另有4个以上国家正在立法.........................20（2）全球REITs增长迅猛，美国规模最大占44.9%，其次是香港.......................21（3）全球REITs收益率与其他资产对比..............................................................212、附录2-美国REITs发展大事记.........................................................................223、附录3：各国物业总回报率，收入回报率及资本回报率...................................24（1）全球投资物业的收入回报率比较稳定的，占总回报的60%左右；................24（2）资本回报对物业总回报率的影响越来越大；.................................................24敬请阅读末页的免责条款Page2行业研究图表目录图1：五大REITs，住宅REITs和开发商市值与营收.................................................4图2：五大REITs，住