宏观研究/年报日期：2011年12月5日经济新阶段政策正常化——2012年宏观经济年度报告首席分析师胡月晓021-53519888-1917huyuexiao@sigchina.com?主要观点：执业证书编号：S0870510120021CIIA290013851.美国未来货币走势存在较大不确定性首先，美国房市持续低迷拖累了美国经济和金融。其次，美国经济复苏基础日见稳固。第三，美国金融体系仍然“半好半坏”。最后，美国对量化宽松政策效果存在较大争论。报告编号：2.中国经济进入耐用消费品时代随着中国经济进入新一轮经济周期，中国经济进入了一个与以往30相关报告：年明显不同的阶段，中国经济已越过生活必需品阶段，进入耐用消费《寻找经济转型突破口》品主导的经济发展阶段。城镇化的快速发展和汽车工业的快速普及，——2010年11月19日《定位未来经济增长模式》中国迅速进入了耐用消费品时代。从经济发展阶段划分的角度，耐用——2009年12月2日消费品时代并不是高额群众消费阶段，耐用品时代的前半期仍然要延《2009：新一论周期下经济再减速》续投资主导的经济增长格局。——2008年11月21日3.中国经济潜在增速下降综合而言，受以下七大具体因素影响，中国经济增速将下降：1）“人口红利”进入后半期；2）城市化进程放缓；3）“入世”初期扩张效应衰减；4）大规模基础设施投资高峰期过去；5）全球产业转移趋势变化；6）资源、环境承载力的约束增强；7）货币积累过多的副效应开始体现。中国经济目前仍然处在经济起飞的后半期，经济发展阶段正处于向过渡阶段转化的准备时期。从国际经验看，这段时期中国经济的潜在增速和正常增长区间会有3%-4%水平的下降。我们认为，9%以上的增速在新经济阶段下属于经济繁荣时期的水平。4.汇率升值已到强弩之末从国际货币体系和国际经济格局重构的角度，人民币坚挺格局仍不会改变，但人民币升值趋势即使延续，也已是强弩之末！欧元由于政治上的复杂性，疲软走势将持续，国际货币体系中美元走强将直接减小人民币升值的压力。2011年的高通胀直接削弱了人民币升值的基础，2012年中国的对外贸易将更趋平衡，加之国际资本流动变化，“双顺差”将有较大改善。我们预计2012年人民币将略升至6.15-6.20。5.只有“定价权”才能尽享转型收益经济转型要求重新排序各种要素在生产中的重要性，价值将在各种经济要素中重新分配。不仅劳动力的价格，各类资源和能源价格要重新确定比价关系，先前没参与到要素分配中的环境和社会要素（以各种税赋形式）也参与到了价值的分配当中。各种要素体系对价值的重新分配，体现在价格体系的变动上。由于价格的刚性作用，价格体系的变动只能体现在比价关系上。重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和重要声明。1宏观年报目录一、危机阴影中的全球经济、金融形势.................................11.危机第三波来袭............................................................................12.世界经济增速将企稳回升............................................................23.国际经济格局：从“东热西冷”到同步降温..........................104.国际金融形势更趋动荡..............................................................12二、2011-2012中国经济、金融形势分析.............................171.全球经济政策的差异化发展......................................................172.正式步入耐用消费品时代..........................................................193.经济运行格局由“过热”回归“正常”..................................204.宏观调控政策长短期目标矛盾上升..........................................23三、2012年中国经济运行面临挑战......................................251.金融领域风险到了集中释放期..................................................252.保持价格水平总体稳定..............................................................293.防范海外债务危机冲击..............................................................314.货币政策腾挪空间有限..............................................................32四、2012年国民经济指标预测..............................................341.投资：增速略降，贡献略升......................................................342.消费继续温和放缓......................................................................383.外贸企稳，进出口更趋平衡......................................................394.CPI：通货紧缩压力重现............................................................415.货币：回归常态增长..................................................................436.工业增加值：营收平稳，利润下降..........................................457.汇率：升值已到强弩之末..........................................................468.经济增速温和回落......................................................................47五、2012年A股市场：寻找定价权.....................................491.等待经济拐点出现......................................................................492.只有“定价权”才能尽享转型收益..........................................50重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和重要声明。i宏观年报图图1危机冲击下美元流动性的变化...............................................................1图2第二冲击波下资产价格再下降...............................................................2图3全球CLI回落预示世界经济增长动能减退...........................................3图4全球GDP实际增长率（%）..................................................................5图52011年美国公债利率收益曲线（每月首个交易日）...........................5图6美国越来越长的“无就业复苏”期.......................................................6图7欧债危机国债务率（债务余额/GDP，%）...........................................7图8欧猪五国（PIIGS）经济比重（2009，%）..........................................7图9发达经济“去杠杆”三阶段..................................................................7图102011年“金砖四国”的CLI变化.........................................................9图11印度的工业资本形成（同比，%）......................................................9图12第三冲击波影响下的金融流动性变化.................................................9图13美国量化宽松政策对全球经济的影响...............................................10图142011年“东热西冷”的世界经济格局（真实